Fundamentos do Trading de Opções

Spreads Verticais

Q: Por que meu vertical mal se move quando o ativo-objeto sobe?

Porque o delta de um vertical é a diferença entre os deltas de suas duas pernas, e essa diferença é pequena quando ambas estão longe do dinheiro. Um spread cujas pernas tenham delta 0,20 e 0,12 se comporta como uma posição de delta 0,08: você precisa de um movimento considerável para que isso apareça. Além disso, o lucro de um vertical só se materializa por completo perto do vencimento, porque até lá o valor extrínseco da perna vendida compensa parte do ganho da comprada.

ES: Spreads Verticales EN: Vertical Spreads

A estrutura de duas pernas que define o risco, barateia a posição e transforma uma opinião direcional em uma operação com matemática fechada.

O que é um spread vertical

Um spread vertical (a trava, no jargão do mercado brasileiro) é a compra de uma opção e a venda simultânea de outra do mesmo tipo — ambas calls ou ambas puts —, com o mesmo vencimento e strike diferente. O adjetivo "vertical" vem de como elas aparecem na grade de opções: as duas pernas estão na mesma coluna de vencimento e se separam verticalmente pelo preço de exercício. É a estrutura de duas pernas mais simples que existe e o bloco com o qual se constroem quase todas as demais: um iron condor são dois spreads verticais, uma borboleta (butterfly) são dois verticais que compartilham o strike central, um iron butterfly são dois verticais que se tocam no meio.

As quatro combinações possíveis

Com dois tipos de opção e dois sentidos possíveis, há exatamente quatro verticais, e convém tê-los bem claros, porque os nomes se confundem com facilidade. O bull call spread (trava de alta com calls) compra a call de strike baixo e vende a de strike alto: de alta, paga-se débito. O bear put spread (trava de baixa com puts) compra a put de strike alto e vende a de strike baixo: de baixa, paga-se débito. O bull put spread (trava de alta com puts) vende a put de strike alto e compra a de strike baixo: de alta, recebe-se crédito. O bear call spread (trava de baixa com calls) vende a call de strike baixo e compra a de strike alto: de baixa, recebe-se crédito. A regra mnemônica é que a perna dominante — a mais cara, ou seja, a mais próxima do dinheiro ou mais dentro dele — determina a direção e se a estrutura é de débito ou de crédito.

Por que a segunda perna muda tudo

Em comparação com comprar ou vender uma opção isolada, acrescentar a segunda perna produz três efeitos simultâneos. Primeiro, define o risco: a perda máxima fica limitada a um valor conhecido antes de entrar, que é a diferença entre strikes menos o crédito, ou o débito pago. Segundo, reduz o custo ou o capital exigido: o prêmio recebido pela perna vendida financia parte da comprada, e a corretora exige margem pela largura do spread, em vez de pelo risco de uma posição a descoberto. Terceiro, reduz a sensibilidade à volatilidade: os vegas das duas pernas se anulam parcialmente, então um movimento da IV afeta muito menos o spread do que uma opção isolada. Essa neutralização parcial do vega é a razão pela qual um vertical estreito é a estrutura adequada quando você tem uma opinião direcional, mas nenhuma sobre a volatilidade.

O preço desses benefícios

Nada do que foi dito acima é de graça. A mesma perna que limita a perda limita também o ganho: um bull call spread nunca pode ganhar mais que a largura entre strikes menos o débito, por mais que o ativo-objeto dispare. Além disso, cada vertical implica duas corretagens e dois spreads bid-ask, o que, em ativos-objeto pouco líquidos, pode consumir uma parte considerável do lucro esperado. E a gestão é mais complexa: no vencimento existe a possibilidade de uma perna ficar dentro do dinheiro e a outra fora — risco de pin —, o que pode deixar uma posição direcional inesperada na conta na segunda-feira de manhã. Encerrar antes do vencimento, em vez de deixar expirar, é a prática padrão justamente por isso.

Como escolher a largura e os strikes

Três decisões definem um vertical. A largura entre strikes fixa ao mesmo tempo o risco máximo e o potencial: larguras pequenas dão operações baratas com relação risco-retorno pobre em termos absolutos; larguras grandes se aproximam do comportamento de uma opção isolada. A distância até o dinheiro fixa a probabilidade: um spread de crédito com a perna vendida em delta 0,30 tem aproximadamente 70% de probabilidade de expirar sem valor, e o crédito recebido refletirá essa probabilidade. O vencimento fixa o ritmo: entre 30 e 45 dias é a faixa habitual para estruturas de crédito, porque é onde o decaimento temporal se acelera sem que o gama tenha se tornado ainda incontrolável. A regra que ordena essas três decisões é o ambiente de volatilidade: com IV Rank alto, preferem-se verticais de crédito; com IV Rank baixo, verticais de débito.

Os quatro spreads verticais

Estrutura	Viés	Fluxo de caixa	Montagem	Ambiente de IV
Bull Call Spread	De alta	Débito	Compra call baixa + vende call alta	IV Rank baixo
Bear Put Spread	De baixa	Débito	Compra put alta + vende put baixa	IV Rank baixo
Bull Put Spread	De alta	Crédito	Vende put alta + compra put baixa	IV Rank alto
Bear Call Spread	De baixa	Crédito	Vende call baixa + compra call alta	IV Rank alto

Perguntas Frequentes

É melhor um vertical de crédito ou um de débito?

Depende do ambiente de volatilidade, não de uma preferência. Com IV Rank alto, o prêmio está caro e vendê-lo tem vantagem: o vertical de crédito recebe esse prêmio inflado e ganha se a volatilidade se comprimir. Com IV Rank baixo, ocorre o contrário, e o de débito paga pouco por uma exposição que vai se valorizar se a volatilidade se expandir. Para a mesma opinião direcional — digamos, de alta — existem ambos: o bull call spread de débito e o bull put spread de crédito. Escolher mal o ambiente é a forma mais comum de acertar a direção e não ganhar dinheiro.

Que largura entre strikes convém?

A que faça a perda máxima ser uma porcentagem aceitável da sua conta: esse é o critério que manda. A partir daí, as larguras habituais vão de 1 a 5 dólares em ações de preço médio e de 5 a 25 em índices. Uma regra prática em estruturas de crédito é buscar receber pelo menos um terço da largura: se o spread é de 5 dólares, receber 1,65 ou mais. Se o mercado não oferece isso, ou a volatilidade está baixa demais, ou os strikes estão longe demais.

Posso perder mais do que indica o risco máximo?

Em condições normais, não, mas há duas exceções que convém conhecer. A primeira é o exercício antecipado da perna vendida em opções de estilo americano, tipicamente na véspera de um dividendo: não aumenta a perda total, mas pode exigir capital de forma imediata. A segunda é o risco de pin no vencimento, quando o ativo-objeto fecha bem entre os strikes e você não sabe até sábado se foi exercido. Ambas são evitadas fechando a posição antes do vencimento.

Por que meu vertical mal se move quando o ativo-objeto sobe?

Porque o delta de um vertical é a diferença entre os deltas de suas duas pernas, e essa diferença é pequena quando ambas estão longe do dinheiro. Um spread cujas pernas tenham delta 0,20 e 0,12 se comporta como uma posição de delta 0,08: você precisa de um movimento considerável para que isso apareça. Além disso, o lucro de um vertical só se materializa por completo perto do vencimento, porque até lá o valor extrínseco da perna vendida compensa parte do ganho da comprada.

Quando convém rolar um vertical em vez de fechá-lo?

Rolar faz sentido quando a tese original continua válida e só o calendário falhou: mover ambas as pernas para um vencimento posterior compra tempo e, se feito com crédito líquido, melhora também o ponto de equilíbrio. Não faz sentido quando a tese está quebrada, e aí rolar é simplesmente aumentar a aposta perdedora com mais prazo. A pergunta que ordena a decisão é simples: se você não tivesse a posição, você a abriria hoje do jeito que ela ficaria depois da rolagem?